A polêmica revisão das metas fiscais

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O ministro da Fazenda anunciou há pouco a revisão da metacasino europa online grátisresultado primário para 2025. Antes, o arcabouço fiscal estabelecia um superávitcasino europa online grátis0,5%, com uma margemcasino europa online grátistolerânciacasino europa online grátis0,25 % do PIB para mais ou para menos. Agora, o ponto central da banda foi reduzido para déficit zero, repetindo a metacasino europa online grátis2024 e mantendo a margemcasino europa online grátistolerância. Decidiu-se, também, suavizar as metas para os anos subsequentes.

Como seriacasino europa online grátisesperar, o mercado e a mídia tradicional reagiram mal. Deram arrancos triunfaiscasino europa online grátiscachorro atropelado, como diria Nelson Rodrigues. Alegam que o risco fiscal aumentou, com consequências negativas para a economia. Há base para preocupações? Antecipo as conclusões do artigo: a questão é complexa e controvertida, mas não parece que haja motivo para perder o sono, e muito menos para discursos catastrofistas. O máximo que se pode dizer, a meu juízo, é que algumas projeções e expectativas terão, sim,casino europa online grátisser revistas, mas nãocasino europa online grátisforma a justificar alarme. O leigo deve ter consciênciacasino europa online grátisque os problemas levantadas pelos economistascasino europa online grátismercado, na verdade por qualquer economista, não têm basecasino europa online grátiscertezas, tecnicamente fundamentadas, mascasino europa online grátisconjecturas mais ou menos plausíveis. Informed guesses. Em inglês, fica chique. Em português, menos chique, mas mais realista: chutes informados. A coluna será desta vez, por força da complexidade do tema, um pouco mais técnica do quecasino europa online grátiscostume. Farei,casino europa online grátistodo o modo, um esforço para torná-lo acessível, pelo menos na maior parte, para não-economistas. Uma sugestão que eu mesmo sigo quando leio textos mais técnicoscasino europa online grátisoutras áreas: não se desencoraje, leitor ou leitora, se topar com uma passagem que parece difícilcasino europa online grátisentender. Passe batido e sigacasino europa online grátisfrente. Se não forem muitas as passagens não compreendidas, o essencial do texto poderá ser captado.

As questões econômicas são importantes demais para serem deixadas apenas nas nossas mãos. E sempre me lembro da advertência da grande economista keynesiana, Joan Robinson, para quem uma das principais razões para estudar economia era não se deixar enganar por economistas.

Desequilíbrio externo e inflação? - Mas vamos ao assunto. Quais são as razões macroeconômicas possíveis para se preocupar com a decisãocasino europa online grátisrever as metascasino europa online grátis2025 e dos anos seguintes? Tentarei passar os principais argumentoscasino europa online grátisrevista. Começo com os que parecem mais fracos.

Um afrouxamento da política fiscal, seja por aumentocasino europa online grátisgastos não-financeiros, seja por diminuição da carga tributária, gera ceteris paribus expansão da demanda. Em outras palavras: tudo o mais constante, maior despesa e/ou menos impostos se traduzemcasino europa online grátismaior demanda agregada. O gasto governamental é diretamente um dos componentes da demanda; já menores tributos aumentam a renda disponível do setor privado, o que tende a incentivar os seus gastoscasino europa online grátisconsumo ecasino europa online grátisinvestimento. Admitindo-se que haja capacidade produtiva ociosa (algum desemprego das instalações produtivas e da forçacasino europa online grátistrabalho), o aumento da demanda gera crescimento da produção. O que hácasino europa online grátiserrado nisso? Em princípio, nada. A economia brasileira vem crescendo pouco, apenas 3% ao ano, talvez menos neste ano, e um impulso pelo lado fiscal seria bem-vindo. O que se alega como contra-argumento, tradicionalmente, é que esse impulso provocaria desequilíbrio das contas externas e/ou inflação.

Por quê? Maior crescimento da economia pode gerar aumento da demanda por importações e pode, também, desviar exportações para o mercado interno. Diminuiria, assim, o superávit da balança comercial e aumentaria o déficit do balançocasino europa online grátispagamentoscasino europa online grátisconta corrente. No que se refere à inflação, o aumento da demanda e o aquecimento do mercado estimulariam maiores aumentoscasino europa online grátispreços e salários, obstruindo a convergência da inflação às metas estabelecidas pelo Conselho Monetário Nacional.

Nenhum dos dois efeitos parece motivo para alvoroço. A posição externa da economia brasileira é extraordinariamente forte. O superávit comercial bate recordes e o desequilíbriocasino europa online grátistransações correntes é pequeno. As reservas internacionais do país são elevadas, dando segurança à economia pelo lado externo. Pode-se dizer com alguma certeza que o balançocasino europa online grátispagamentos e o nívelcasino europa online grátisreservas não serão abalados pela revisão da metacasino europa online grátisresultado primáriocasino europa online grátis0,5% do PIB para zerocasino europa online grátis2025 nem pela revisão discreta das metas anuais posteriores. A revisão não fará nem cócegas no setor externo da economia. Quanto à inflação, a preocupação é menos descabelada, mas também não chega a ser convincente, no meu entender. O aumento da demanda, argumenta-se, por elevar o graucasino europa online grátisutilização da capacidade instalada e reduzir a taxacasino europa online grátisdesemprego, geraria aquecimento excessivo do mercado, desembocandocasino europa online grátisinflação adicional. Antes do anúncio do ministro Haddad, as expectativascasino europa online grátisinflação já estavam ligeiramente “desancoradas”, isto é superavam um pouco o centro da meta oficial, fixadocasino europa online grátis3%. Uma intensificação do crescimento poderia levar a inflação esperada a distanciar-se mais da metacasino europa online grátisinflação que o Banco Central persegue? A resposta a essa pergunta não é clara e cristalina. Os economistascasino europa online grátismercado e o próprio Banco Central costumam alegar que o “hiato do produto” teria se estreitado muito e que qualquer estreitamento adicional seria perigoso para o controle da inflação. O que é hiato do produto? Trata-secasino europa online grátisuma medida agregada da ociosidade na economia, uma variável não-observada diretamente, inferida a partircasino europa online grátisestimativas do produto potencial. Esse último é o nívelcasino europa online grátisPIB que poderia ser produzido com plena utilização dos fatorescasino europa online grátisprodução. Se o PIB observado é inferior ao potencial, diz-se que o hiato do produto é negativo (e positivo se o produto observado supera o potencial). Acontece que as estimativascasino europa online grátisproduto potencial sempre são imprecisas. Portanto, o hiato sempre carrega alguma incerteza e a dispersão das estimativas tende a ser elevada. Para dirimir esse tipocasino europa online grátisdúvida, uma possibilidade é deixarcasino europa online grátislado as estimativascasino europa online grátishiato do produto e observar diretamente informações existentes sobre a utilização dos fatorescasino europa online grátisprodução. Por exemplo: qual é o graucasino europa online grátisutilização da capacidade na indústria? Qual é a taxacasino europa online grátisdesemprego da economia. Essas variáveis diretamente observáveis sugerem que o hiato do produto está mesmo próximocasino europa online grátiszero? Prima facie, os dados disponíveis não confirmam a tesecasino europa online grátisque a ociosidade é pequena. Segundo a Confederação Nacional da Indústria, o graucasino europa online grátisaproveitamento da capacidade instalada está razoavelmente estabilizado abaixocasino europa online grátis80%. E, segundo o IBGE, a taxacasino europa online grátisdesemprego aberto (pessoas desocupadas que buscaram trabalho na semanacasino europa online grátisreferência da pesquisa) estácasino europa online grátisqueda, mas ainda é considerável,casino europa online grátis7,4% no finalcasino europa online grátis2023. Além disso, medidas mais amplascasino europa online grátisdesemprego, também acompanhadas pelo IBGE, indicam que: a) muitos trabalhadores estão subutilizados, isto é, trabalhando menos horas do que desejariam, e b) existe também um estoque substancialcasino europa online grátisdesempregados que voltariam ao mercado se a demanda por trabalho se recuperasse ou que, por convenção, não são incluídos como desocupados nas estatísticascasino europa online grátisdesemprego aberto por não terem realizado busca efetivacasino europa online grátistrabalho na semanacasino europa online grátisreferência. Estes dois últimos grupos são designados pelo IBGE como “forçacasino europa online grátistrabalho potencial”. Considerando todas essas formascasino europa online grátisdesemprego, a taxacasino europa online grátissubutilização global do trabalho alcançava nada menos que 17,3% no final do ano passado. Portanto, parece difícil argumentar que a economia brasileira esteja perto da plena utilização dacasino europa online grátiscapacidade. É pouco significativo o riscocasino europa online grátisque a política fiscal mais branda possa sobreaquecer a economia e pressionar a inflação – tanto mais que a revisão das metas foi bem cautelosa.

Aumento das taxascasino europa online grátisjurocasino europa online grátislongo prazo? - Mas há pelo menos duas outras linhascasino europa online grátisargumentação interligadas, que justificariam a preocupação com o afrouxamento da política fiscal. Uma delas, inconsistente com o argumento anterior, é que a piora do resultado primário esperado resultariacasino europa online grátisaumento das taxascasino europa online grátisjurocasino europa online grátislongo prazo. Este aumento provocaria, porcasino europa online grátisvez, uma diminuição do crescimento econômico. Repare, leitor ou leitora, que o argumento agora aponta para um risco oposto – ocasino europa online grátisque o afrouxamento fiscal possa reduzir o crescimento. A expectativacasino europa online grátisum resultado primário menos robusto levaria a um aumento da desconfiança do mercado, que passaria a cobrar juros mais altos para emprestar ao governo a prazos um pouco mais longos. Ora, prossegue o argumento, são as taxascasino europa online grátisjuro longas que determinam o investimento e o consumocasino europa online grátisbens duráveis. Esses componentes da demanda privada, que dependemcasino europa online grátiscrédito, sofreriam impacto negativo dos juros mais altos. O crescimento da economia ficaria prejudicado e também acasino europa online grátisqualidade, se o impacto sobre investimento for expressivo. Uma taxacasino europa online grátisinvestimento que já é baixa cairia ainda mais, comprometendo a possibilidadecasino europa online grátissustentar o desenvolvimento da economia no médio e longo prazos. Esse efeito pode ser exacerbado pelo Banco Central, caso ele venha reagir à flexibilização fiscal com aumento dos juroscasino europa online grátiscurto prazo ou com algum sinalcasino europa online grátisintensificação da restrição monetária nos próximos meses. Dependendo da dimensão dos efeitos envolvidos, esse raciocínio tem um aspecto paradoxal: a expansão fiscal (via diminuição do resultado primário ex ante) pode ser contracionista e, da mesma forma, a contração fiscal pode ser expansionista. A expansão contracionista ocorreria sempre que o impacto recessivo via juros (e, diga-se en passant, via apreciação cambial) sobrepujasse o impacto expansivo via demanda interna agregada.

Todo paradoxo é intelectualmente instigante. Instigante, mas não necessariamente verdadeiro. É o caso deste. O efeito recessivo é baseadocasino europa online grátisconjecturas difíceiscasino europa online grátisrespaldar quantitativamente. Qual o impacto da mudança da metas sobre as percepçõescasino europa online grátisrisco do mercado e acasino europa online grátisdemanda por títulos mais longos? E se houver aumento expressivo dos juros longos, qual o efeito sobre o investimento e o consumocasino europa online grátisduráveis? Não há como dimensionar esses efeitos com segurança ecasino europa online grátisforma inequívoca. Conjecturas são quase sempre inescapáveiscasino europa online grátiseconomia, uma ciência inexata por excelência. A hipótesescasino europa online grátisquestão, porém, dependemcasino europa online grátisconjecturas especialmente frágeis.

Já o impacto expansivo, sobretudocasino europa online grátisum aumento do gasto governamental, é mais direto e se faz sentir mais rapidamente. A maior despesa pública, permitida pela metas mais moderadas, reflete-secasino europa online grátisexpansão da demanda e gera aumento da produção – desde que exista alguma capacidade instalada ociosa e trabalhadores desempregados ou subempregados, como é o caso no Brasil agora. Assim, é pouco provável que o efeito recessivo dos juros prevaleça sobre o impacto expansionista do gasto. Esse último é claro e direto; o primeiro é incerto e sujeito a conjecturas. O paradoxo se desfaz na prática. A expansão fiscal tende a ser expansionista mesmo. E a contração fiscal, contracionista.

Observe-se,casino europa online grátispassagem, que a expansão da economia induzida, via demanda agregada, pela política fiscal mais branda tem efeitos positivos que nem sempre são levados na devida conta. Primeiro, ao provocar aumento da utilização da capacidade, ela estimula o investimento do setor privado (poucos investemcasino europa online grátisgrande escala enquanto subsiste capacidade ociosa). Segundo, o aumento da basecasino europa online grátisincidência dos impostos eleva a arrecadação automaticamente, sem aumentocasino europa online grátiscarga tributária. Terceiro, o maior crescimento melhora o resultado primário também pelo lado das despesas públicas. Isso porque o aumento dos postoscasino europa online grátistrabalho decorrente da expansão da economia reduz gastos cíclicos como o auxílio a desempregados.

A insustentável leveza da dívida pública - Retomo o fio da meada. O outro argumento também muito popular entre economistascasino europa online grátismercado e na mídia tradicional é ocasino europa online grátisque menor ambiçãocasino europa online grátistermoscasino europa online grátisresultado primário traz o riscocasino europa online grátisaumento incontrolável ou insustentável da dívida do setor público.

Esse argumento se baseiacasino europa online grátisgrande partecasino europa online grátisidentidades contábeis. O crescimento da dívida (inclusive passivos monetários) corresponde ao déficit. Este equivale à soma do resultado primário (receitas menos despesas não-financeiras) com as despesas líquidascasino europa online grátisjuros (despesas menos receitas financeiras). A despesa com juros, porcasino europa online grátisvez, resulta da taxa médiacasino europa online grátisjuro multiplicada pelo estoque da dívida. A trajetória da razão dívida pública/PIB, a variável que resume tudo isso, reflete portanto três variáveis principais: o superávit primário como percentagem do PIB, a taxacasino europa online grátisjuro e a taxacasino europa online grátiscrescimento do PIB.

Combinando essas identidades, chega-se ao seguinte resultado, bastante conhecido: a razão dívida/PIB é função inversa da taxacasino europa online grátiscrescimento econômico e função direta da taxacasino europa online grátisjuro e do déficit primário. Se a taxacasino europa online grátisjuro supera a taxacasino europa online grátisexpansão do PIB, a dívida só se estabilizacasino europa online grátisrelação ao PIB quando há superávit primário. Quanto maior o diferencial entre taxacasino europa online grátisjuro e taxacasino europa online grátiscrescimento da economia, maior o superávit requerido para estabilizar a dívida.

Quando o governo abandona o objetivocasino europa online grátisgerar superávit primáriocasino europa online grátis2025, o mercado refaz as suas contas e chega à conclusão óbviacasino europa online grátisque, ceteris paribus, a razão dívida/PIB será maior no finalcasino europa online grátis2025 do que antes se estimava. Ceteris non paribus, porém. Se a suavização da política fiscalcasino europa online grátisfato elevar o prêmiocasino europa online grátisrisco e a taxacasino europa online grátisjuro paga pelo governo, como costuma supor o mercado, o crescimento da dívida será ainda maior.

Podemos concluir, então, que a modificação da política fiscal traz um riscocasino europa online grátisexpansão desgovernada da dívida? Não acredito e explico por quê. Há várias falhas e omissões no argumento que procurei resumir nos parágrafos anteriores. O primeiro é que uma quantificação do efeitocasino europa online grátismudar a metacasino europa online grátisum superávitcasino europa online grátis0,5% do PIB para zerocasino europa online grátis2025 e abrandar as metas dos anos subsequentes dificilmente produzirá diferenças expressivas no estoque da dívida. Não houve revisão radical, apenas ajustes modestos. E o possível reforço negativo advindo da alta dos juros médios fica condicionado às incertezas comentadas quando discutimos o falso paradoxo da expansão fiscal contracionista.

Ressalte-se, além disso, que os economistascasino europa online grátismercado focam indevidamente na dívida bruta. A dívida líquida do setor público, variável mais relevante,casino europa online grátisque se deduz os ativos líquidos do governo (o principal sendo a reserva internacional do país), é bem inferior à bruta. A dívida líquida situa-secasino europa online grátistornocasino europa online grátis65% do PIB; a brutacasino europa online grátistornocasino europa online grátis74%. E mais: a dívida pública no Brasil é interna, emitida domesticamentecasino europa online grátismoeda nacional. A participaçãocasino europa online grátisinvestidores não-residentes na dívida interna é pequena, da ordemcasino europa online grátis10%. E o setor público brasileiro, graças à elevada reserva internacional, tem uma dívida externa líquida negativa. Em síntese,casino europa online grátisrazão dacasino europa online grátiscomposição e estrutura, a dívida é administrável sem grandes sustos. É verdade que o prazo médio é curto, mas o refinanciamento da dívida ocorre sem dificuldades maiores.

Não se deve perdercasino europa online grátisvista, por outro lado, que objetivos um pouco mais modestos e mais realistas aumentam a flexibilidade do governo. Abre-se espaço para continuar com a políticacasino europa online grátisgradual aumento do salário mínimocasino europa online grátistermos reais, para o fortalecimento das transferências sociais ou para a recuperação do investimento público, que continua deprimido. Mesmo as novas metas, apenas um pouco menos ambiciosas, serãocasino europa online grátisdifícil cumprimento, exigindo considerável disciplina e obstruindo provavelmente políticas públicas que o governo considera prioritárias.

As metas mais moderadas abrem, também, bem sei, espaço adicional para as emendas parlamentares, quecasino europa online grátisgeral pioram a qualidade do gasto público. Mas, enfim, c’est la vie, são agrurascasino europa online grátisuma situaçãocasino europa online grátisque o Congresso ficou mais poderoso e decide com basecasino europa online grátiscritérios muito estreitos, tipicamente paroquiais, sobretudocasino europa online grátisanocasino europa online grátiseleições municipais. Permanece,casino europa online grátisqualquer forma, o fatocasino europa online grátisque, a não sercasino europa online grátiscircunstâncias excepcionais que não estão no horizonte, a dívida pública brasileira pode ser rolada com relativa facilidade. A moderação dos objetivos fiscais não modifica esse quadro. Passado o nervosismo inicial (o mercado esperava aparentemente uma redução menor das metas), a poeira baixará. As projeçõescasino europa online grátisresultado primário serão, sim, revistas um pouco para cima, com o argumentocasino europa online grátisque a suavização das metas indica menos comprometimento do governo com “a responsabilidade fiscal”. Em quanto aumentará as medianas das projeções para os próximos anos? Logo saberemos. Mas acredite, leitor ou leitora, serão novos informed guesses. Não vale a pena se impressionar muito com os chutes, ruídos e grunhidos do mercado e da mídia. O Ministério da Fazenda não pode, é claro, ignorar olimpicamente as reações da mídia e do mercado. Normal que o ministro ecasino europa online grátisequipe estejam monitorando com certa aflição os efeitos das novas metas. Em parte, o problema é auto infligido. Não existiria, pelo menos não na mesma medida, se o arcabouço fiscal estabelecidocasino europa online grátis2023 tivesse sido mais flexível e realista, como sugeriram na época diversos economistas heterodoxos ou menos ortodoxos, inclusive este que vos escreve. (Desculpe, leitor ou leitora: não resisti a um pequeno I told you so!)

Homenagem do vício à virtude - Para terminar, um comentário sobre as hipocrisias do mercado e da mídia. Sabemos que, como dizia La Rochefoucauld, a hipocrisia é a homenagem do vício à virtude. Mas não vamos exagerar, por favor.

A preocupação é realmente com o “risco fiscal”? Duvidoso que seja. Esse risco depende, como vimos, do tamanho do déficit e da trajetória da dívida pública. Ocorre que o déficit relevante para aferir o aumento da dívida não é o primário, mas o déficit total, que inclui também os juros da dívida. E, como indicado anteriormente, o déficit total é, por definição, a soma do déficit primário com os juros.

Ora, o que essas identidades mostram? Entre outras coisas, que mesmo quando há superávit primário ou déficit pequeno, a dívida pode crescer rapidamente se a despesa financeira for pesada. É exatamente o que se vê no Brasilcasino europa online grátisconsequência da elevada taxacasino europa online grátisjuro praticada pelo Banco Central. A responsabilidade monetária desembocacasino europa online grátisirresponsabilidade fiscal – paradoxo, este sim, válido. Para 2024, as previsões do mercado, coletadas pelo Banco Central (antes da revisão das metas), situam a despesa líquidacasino europa online grátisjuroscasino europa online grátistornocasino europa online grátis6,1% do PIB; o déficit primário,casino europa online grátisalgo como 0,7% do PIB apenas. Ou seja, os gastos com juros pesam quase nove vezes mais do que o déficit primário!

O principal fatorcasino europa online grátis“risco fiscal” é a taxacasino europa online grátisjuro. Pergunta insincera: por que será que o mercado e a mídia nunca reclamam dela?

Nota: Graças à revisãocasino europa online grátisLavínia Lima e Flávia Vinhaes, vários erros, repetições e omissões foram evitados. Porém, é minha exclusivamente a responsabilidade por problemas remanescentes e pelas conclusões do artigo.

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Uma versão resumida deste texto foi publicada na revista Carta Capital.